2020年，是北新建材新40年的开局之年，也是“一体两翼、全球布局”新发展战略实施的元年。3月19日，北新建材（000786.SZ）发布2020年度报告：
　　总资产229亿元，同比增长6.76%；营业收入168亿元，同比增长26%；利润总额增至33.41亿元，净利润增至30.24亿元，归母净利润增至28.6亿元。其中，扣除非经常性损益的净利润29.38亿元，同比增长23.15%；扣除非经常性损益的归母净利润27.76亿元，同比增长17.04%；每股收益增至1.69元，继续第十年按照可分配利润的30%左右进行现金分红，每10股现金分红5.5元；累计现金分红金额比累计募集资金总额多15.14亿元；资产负债率23.8%，同比降低8.4个百分点。3月18日，市值791亿，市净率4.75倍。
　　北新建材利润前三的业务板块：
　　龙牌业务，扣除非经常性损益后的归母净利润13.71亿元，同比增长25.44%；泰山石膏，扣除非经常性损益后的归母净利润12.84亿元；北新防水，扣除非经常性损益后的归母净利润5.06亿元，同口径同比增长约60%。

　　2004-2020年，北新建材实现年均净利润复合增长率30.18%（扣除非经常性损益），实现高质量经营和可持续发展。

　　点评：
　　竣工回升、销量向好，疫情影响产品结构，售价同比略有下滑，然成本改善推动单平毛利提升。
　　竣工回暖提振需求：石膏板一般用于建筑的吊顶和隔墙，偏向于房屋竣工端，同样用于房屋竣工的玻璃2020年景气度持续提升，疫情期间积压的库存快速消化，预示着2020年竣工需求十分旺盛，公司全年销售石膏板20.15亿平方米、同比增2.5%，其中泰山石膏销售15.49亿平方米、增1.02%。
　　疫情影响产品结构，售价同比略有下滑：高端石膏板往往用于高端酒店、商用办公等房屋建筑，而受疫情影响，人们出行受到一定限制、短期经济不景气和线上办公也对商用办公形成了一定的冲击，我们认为高端酒店、商用办公等装修的恢复速度较传统的住宅竣工更为缓慢，我们测算产品结构的变化使公司2020年石膏板单平收入下降0.17元/平。
　　纸价低位+技术进步，成本继续下降：2020年箱板瓦楞纸为代表的纸价整体处于低位，且公司持续技术进步降本增效，公司2020年石膏板单平成本下降0.23元/平至3.48元/平，单平毛利逆势提升0.06元/平至1.95元/平。
　　防水、龙骨业务亮眼。2020年公司防水业务发展迅速，全年防水收入体量已至32.8亿元，实现净利润5.1亿元，对公司整体利润贡献显著；公司龙骨业务继续保持高速发展的态势，2020年全年泰山石膏龙骨销量13.18万吨，同比大增32.27%，“石膏板+”扩品类逻辑得到验证。
　　国内收购+新建，龙头地位继续巩固。公司前期公告联合重组新疆佰昌建材有限公司等3家公司，有利于拓宽公司在新疆地区的市场，加快公司在全国的石膏板产能布局，收购后公司在新疆地区拥有5700万平方米石膏板产能(包括已投产产能和在建产能)，其中在建产能3000万平方米。
　　公司发布公告与魏桥集团合作，充分利用其工业副产石膏资源，在山东惠民县、邹平市新建1条年产6000万平方米石膏板生产线和2条5000万平方米石膏板生产线。公司产能扩张迅猛，向50亿平石膏板产能目标继续迈进，进一步巩固公司在石膏板行业的优势地位。
　　维持“优于大市”评级。中长期来看，环保大背景下小企业发展受限，随着公司对行业的整合、市场格局的优化，公司盈利中枢有望持续提升，同时国内石膏板布局愈发完善、市占率继续提升，全球化及龙骨、防水业务为公司打开成长空间。我们预计2021-2023年归母净利润分别为38.0、45.8、52.2亿元，对应EPS分别为2.25、2.71、3.09元/股，我们给予公司2021年22-26倍PE，对应合理价值区间49.50-58.50元，维持“优于大市”评级。